环球今亮点！2023年华厦眼科研究报告 专注眼科医疗，业务全国扩张

1 华厦眼科：深耕眼科医疗，国内领先眼科连锁集团

1.1 专注眼科医疗，业务全国扩张

华厦眼科医院集团股份有限公司自成立以来深耕眼科医疗服务，已成为全国的 大型眼科专科连锁医院集团。华厦集团本部厦门大学附属厦门眼科中心成立于 1997 年，是国家临床重点专科（眼科）建设单位、三级甲等眼科医院，设有博士后科研工 作站和院士专家工作站。公司于 2004 设立，以厦门眼科中心为主体为眼科疾病患者 提供各种眼科疾病的诊断、治疗等眼科医疗服务。随着单体医院运营的逐渐成熟， 公司进入连锁化探索阶段，通过连锁运营的模式建立了全国范围内的诊疗服务网点 体系，目前已在全国多个省市开设 50 余家专业医疗机构，建立起以厦门眼科中心为 原点、向全国辐射的业务版图。

布局全国一线城市地区，实现全国连锁。截至 2022 年报，公司已在全国开设 57 家眼科专科医院、23 家视光中心，包括 52 家医保机构，覆盖 17 个省及 46 个城市， 辐射华东、华中、华南、西南、华北等地，初步实现了面向全国的服务网络布局，完 成了从区域运营到全国连锁的跨越。除此之外，公司共拥有 95 家控股子公司、3 家 参股公司、28 家分公司，业务范围覆盖广泛。

(资料图)

公司以眼科医疗服务为主营业务。华厦眼科主要从事眼科医疗业务、配镜业务 和药店业务，其中眼科医疗服务主要服务包括白内障专科、屈光专科、眼底病专科、 眼表病专科、青光眼专科、斜弱视与小儿眼专科、眼眶与眼肿瘤专科、眼外伤专科。 其中随着人口老龄化程度的加深使得更多的患者需要接受白内障手术以恢复视力， 人民生活水平的提升也使得更多的患者有能力选择恢复效果更为优异的多焦点人工 晶体；屈光不正的主要治疗手段为屈光手术以及光学视光矫正两大手段：主流的角 膜屈光矫正手术以 1）准分子激光手术；2）半飞秒手术；3）全飞秒手术为主。随着 群众对眼部问题的重视及筛查的推进以及家庭对婴幼儿眼部发育重视程度的提升， 更多的眼部发病患者能够得到及时的诊疗。

1.2 控股集中，业绩提升迅速

管理层团队具备丰富经验，从业医疗运营领域多年。公司深耕眼科诊疗业务近 20 年，积累了丰富的医院建设、运营、管理经验。管理团队成员也均在医疗领域的 运营管理经验平均近 20 年，公司董事长苏庆灿从业至今，不仅擅长于管理连锁眼科 集团，同时组织制定了集团内一系列医疗质量控制制度、诊疗规范和监督实施体系， 为医院的管理建立了标准化的运营和管控模式。除了经验丰富的管理团队，公司也 具备临床经验丰富的医师团队，截至 2022 年 6 月 30 日，公司拥有医务人员 3,278 人，其中医师 897 人，能够向患者提供优质的诊疗服务，并在管理层高效的管理下， 推动公司医疗事业的进一步发展和扩张。

持股集中，董事长为公司实际控制人。截至 2022 年 11 月，苏庆灿先生直接持 有公司 30.41%股份，与其一致行动人苏世华共持有公司 60.86%的股份，并作为公 司实际控制人。管理层持股比例高，其他持有公司 5%以上股份的股东分别为华厦投 资及涵蔚投资，其中涵蔚投资、鸿浮投资、昊蕴投资、博凯投资、禄凯投资、颂胜投 资均为华厦眼科的员工持股平台，合计持有公司 19.12%的股权，为公司发展持续注 入活力。

业绩增长迅速，盈利能力向好。公司 2018-2021 年营业总收入逐年增加，分别 为 21.46 亿/24.56 亿/25.14 亿/30.64 亿元，2018-2021 CAGR 12.61%，2021 营收同比增长高达 21.86%，在疫情背景下仍能保持稳定的增长，系全国连锁进程的稳步 推进，为公司业务扩大奠定了坚实的基础；归母净利润 2018-2021 年达到 1.64 亿 /2.18 亿/3.34 亿/4.55 亿元，同比增长 32.59%/53.59%/36.01%，2018-2021 CAGR 40.44%，净利润增速远超过收入增速，其盈利能力优势明显，未来将呈现良好的增 长态势。2022 年公司实现营收 32.33 亿元（+5.51%），实现归母净利润 5.12 亿元 （+12.50%），扣非归母净利润 5.39 亿元（+13.29%）；2023Q1 实现营收 9.31 亿 元（+15.10%），归母净利润 1.50 亿元（+34.01%），扣非归母净利润 1.47 亿元 （+21.47%）。考虑到 2022 年疫情的反复、政策的不确定以及医疗服务需求的抑制， 公司业绩可圈可点。进入 2023 年，1 月全国各地依旧受新冠感染的影响，2&3 月眼 科需求恢复良好，公司 23Q1 业绩亮眼，全年维度看高增长可期。

有效控制成本，利润率持续提升。公司扩张期间业务规模扩大，成本支出逐年 增长，但费用率控制效果良好。销售费率和财务费率都呈现逐年下降的趋势，受疫 情影响，公司缩减营销开支，同时加强行政支出成本的管控，截至 2022 年，销售费 率从 2018 年的 14.11%下降至 12.44%，管理费用从 15.02%下降至 12.74%；财务 费率维持在 1%左右的低位。净利率方面，由于屈光手术、配镜业务等高毛利率项目 占比逐年增加，收入占比提升，拉动了整体盈利水平，毛利率和净利率大幅提升， 2023Q1毛利率和净利率分别达到48.17%和16.95%，较2018年的40.83%与6.41% 而言有明显提高。

扩大非医保项目业务规模，稳定公司盈利能力。随着国家加快推进医保支付方 式改革，动态调整医疗服务价格以控制总量，公司持续拓展其他非医保项目收入， 2019~2022H1 公司通过医保结算的收入分别为748.99/686.26/726.83/347.57 百万 元，占主营业务收入的比重分别为 30.80%/27.76%/24.17%/22.83%，逐年递减，非 医保项目的收入扩大取而代之，保证了公司未来收入的稳定性和增长的可持续性。

眼科医疗收入占高比例，屈光业务量明显提升。公司自成立以来始终以眼科医 疗业务作为主营业务，2022 年眼科医疗服务实现收入 18.24 亿元。拆分眼科医疗服 务，公司各项亚专科蓬勃发展，2022 年，公司屈光实现营收 10.73 亿元（+12.07%）， 占比 33.19%（+1.94pct），毛利率 54.87%（+2.32pct）；视光实现营收 3.97 亿元 （+9.91%），占比 12.27%（+0.49pct），毛利率 55.60%（-0.82pct）；白内障实 现营收 7.51 亿元（-0.69%），占比 23.23%（-1.45pct），毛利率 38.01%（+1.90pct）； 综合眼病实现营收 9.09 亿元（-2.43%），占比 28.12%（-2.29pct），毛利率 45.37%（+3.54pct）。

业务深耕华东，华南地区发展势头向好。从地区来看，公司主要的业务核心地 区在华东地区，公司在福建、浙江、江苏、上海等地新设或收购医院，也包含福州眼 科、上海和平等贡献较大的子公司，2019-2021 年均贡献了超过七成的业务收入， 截止 2022H1 占比 70.88%。2022 年公司华东地区实现收入 23.66 亿元（+5.35%）， 占比 73.19%（-0.11pct）；西南地区收入 2.78 亿元（+6.38%），占比 8.61%（+0.07pct）； 华南地区收入 2.76 亿元（+9.48%），占比 8.53%（+0.32pct）；华中地区收入 2.19 亿元（-1.66%），占比 6.76%（-0.49pct）；西北地区收入 0.49 亿元（+15.84%）， 占比 1.52%（+0.14pct）；华北地区收入 0.45 亿元（+12.88%），占比 1.41%（+0.1pct）. 由于业务覆盖范围在一些一线城市尚属空白，渗透率不高，公司的市场占有率还具 有较大的提升空间，未来将持续布局全国业务网络，巩固公司的市场地位。

2 行业驱动、需求爆发，公司业务发展迎春风

2.1 老龄化程度加深，市场需求快速拉升

根据国家卫生健康委发布的“十四五”全国眼健康规划，我国眼科医疗需求依 然庞大，且仍在持续增加。同时，中国眼科医疗服务市场规模也在逐渐增加。其中， 民营眼科医疗市场从 2015 年 189.3 亿元，到 2019 年达到 401.6 亿元，年复合增长 率达 20.7%，而数量从 397 家提升到了 890 家，期间年复合增速 94.2%。而到 2025 年，市场规模有望增至 1102.8 亿元，2020 年至2025期间年复合率有望达到20.0%。 同时相比发达国家，2015 年日本每百万人对应眼科医生 114.1 人，美国每百万人对 应眼科医生 54.7 人，英国每百万人对应眼科医生 46.4 人，在中国每百万人对应眼 科医生数量为 26.4 人。目前眼科专科医院医生较为稀缺，难以满足持续增长的患者 需求，市场也有较大的发展空间。

随着人口老龄化程度加深，中国白内障患者数量也呈显著上升态势。2015 年白 内障数量为 1.1 亿人，到 2019 年已增至 1.26 亿人，据国家卫健委预测，2025 年预 计有白内障患者 1.51 亿人。2015~2019 年间年复合增长率为 3.6%，2020~2025 预 计在 2.9%。2011 年，美国每百万人白内障手术例数(CSR)为 11000 例，2012 年法 国约为 11080 例，荷兰约为 11000 例，日为约为 8091 例，澳大利亚约为 8000 例。 中国在 2017 年 CSR 突破 2000 例，提前实现了“十三五”提出的目标，但在白内障治 疗上仍然有较大需求。

另一方面，根据国家卫健委检测报告，我国屈光不正患者人数也在持续增加。近 视眼和远视眼作为常见的两种屈光不正，2019 年，中国近视患者人数达 5.3 亿人， 其中 20 岁以上的成人近视患者高达 3.1 亿人，整体近视率约为 34.2%，而全球平均 近视眼发病率为 12.5%。根据卫健委预计，2025 年中国屈光不正预计有 6.2 亿人。 中国屈光手术规模也由此迅速提升，2015 年中国屈光手术市场仅为 59 亿，至 2019 年已达到 180.7 亿元，年复合增长率达到 32.3%；据卫健委预测，中国屈光市场规 模有望在 2025 年突破 725 亿。

医学视光方面，公司目前以常见的框架眼镜、角膜接触镜 和角膜塑形镜为主。 基于庞大的屈光不正基数，中国医学视光市场近年来发展迅速，2015 年医学视光市场为 90 亿元，2019 年医学视光市场整体达到 228.1 亿元，年复合增长率达到 26.2%； 据卫健委预测，2025 年医学视光市场有望突破 500 亿，复合增长率达 14.6%。

2.2 政策近年连续出台，持续利好眼科发展

近年国家高度重视眼科健康，相继出台相关政策，持续利好眼科发展。从青少年 多发的屈光不正，到老年人多发的白内障等眼科疾病，眼科医疗需求持续提升。在 现在疫情放开的情况下，一些疫情期间选择择期手术的存量有可能得到进一步的释 放。

在政策持续的引导下，近年来民营眼科医院数量有持续增长的态势，这也侧面 体现了眼科市场远远没有饱和。2015 年民营眼科医院 397 家，截至 2019 年已增 长至 890 家，年复合率达 22.4%。

3 布局消费眼科，立足福建并辐射全国

3.1 加速全国扩张，持续布局空白城市

以厦门眼科中心为核心，向外辐射性进行连锁发展。华厦眼科依托收入、床位 数、医务人员数量及诊疗人次均属公司规模最大的厦门眼科中心，快速奠定了公司 业务的基本盘，在省内建立起一定的品牌知名度后，辐射发展华东地区，2010 在上 海通过控股上海和平眼科医院的方式在建立了医疗服务机构，开启连锁化发展的探 索，同时在浙江、江苏等市新设或收购新的医院，通过连锁运营的模式向华中、华 南、西南、华北等全国地区延伸拓展诊疗服务网点，共覆盖 17 个省份和 46 个城市。

2021 年公司共有 45 家子公司盈利。公司共控股 77 家子公司，并主要从事眼科 专科医疗服务、配镜销售业务、医疗器械经营业务。截至 2021 年末，公司尚有 18 家医院为亏损状态。

厦门眼科中心为公司利润的重要来源。厦门眼科中心作为科研及诊疗等综合实 力较强的医疗机构，依靠多年的自主发展，在眼科诊疗领域内经过较长时间的积累， 建立了行业领先的眼科临床诊疗实力基础。由于公司部分医院尚处于市场培育期， 面临医生、护士等人员的人工成本，过去三年的特殊时期影响了医院营收与利润的 增长，仍未能实现一定规模的营业收入，使得厦门眼科中心在公司利润结构中的占 比有所提升。厦门眼科中心的营收从 2019 年的 7.77 亿元增至 2022 年的 8.47 亿 元，2022 年实现净利润 2.29 亿元（+5.05%）。预期随着疫情后公司旗下各医院营 收和利润进一步释放，各医院在公司营收和利润结构中所占比重将逐步优化。

重要子公司业务增长平稳，上海和平业务结构发生变化。上海和平及福州眼科 作为华厦眼科成立时间较久的子公司在当地具有一定的竞争优势，报告期内整体业 务发展呈平稳增长趋势，其中福州眼科的收入呈上涨趋势，净利润相应增长，净利 率也从 2019 年 6.83%增长至 2021 年 9.35%，收入比重维持在 5%左右。上海和平 收入和净利润略有下降，主要系业务结构变化导致的毛利率下降所致，但收入占比 保持稳定，2021 年上海和平业绩占总营收 6.18%。

屈光项目业绩贡献增长显著，精细化管理促进高效采购。郑州视光以屈光项目 为主，在公司持续大力发展屈光项目的战略推动下，报告期内其收入及净利润均呈 现快速增长趋势。捷颂医疗为公司的集中采购中心，主要销售方式为向合并范围内 其他子公司销售医疗设备及耗材。随着公司合并范围内医院数量的增加及业务规模 的扩大，以及公司下属医院逐步由集中于华东、华南等地区转向全国布局，在区域 管理的理念下为进一步增强对全国各主要区域所辖医院的精细化采购管理，公司自 2020 年开始陆续在重庆、杭州、西安、深圳、荆州设立了区域采购管理中心，进一 步提升采购管理效率和对临床诊疗的保障力度，促进各医院业务快速增长。

持续提供差异化服务，丰富公司业务结构。公司的主营业务为眼科诊疗，而按 诊疗项目分类，公司的眼科医疗业务主要包括白内障、屈光、眼底、眼表、斜弱视及 小儿眼科及其他项目。白内障、屈光及眼底诊疗项目是眼科医疗业务中的优势重点 项目，在各期收入占比均位列前三，合计占比超过 80%，是主营业务的主要利润来 源，贡献突出，其中屈光项目营业收入自 2020 年首次超过白内障，成为第一大收入 来源，其毛利率高于其余眼科医疗项目。

白内障平均手术单价持续提升，屈光项目手术单价保持稳定。为顺应医疗及 消费升级的趋势，积极提高眼科医疗服务的质量及附加值，公司逐渐提高个性化 高端服务的占比。公司白内障项目平均每眼手术价格在 2019/2020/2021/2022H1 分别为 6117.07 元/眼、6294.45 元/眼、7110.02 元/眼及 6949.42 元/眼，整体 呈上升趋势，主要系公司提供的白内障项目中更多地使用高端个性化服务包括三 焦点人工晶体、多焦点人工晶体等晶体的手术，中高端白内障手术晶体占比超过 七成。除此以外，其他涉及医保支付的诊疗服务项目的平均手术单价增长有限或 有所下降，其中屈光项目不受医保控费的影响，中高端手术单价在 2021 年为 9790.3 元/眼，比普通手术单价高出 34.76%，平均手术单价基本保持稳定。

白内障业务收入放缓，呈现中高端化趋势。白内障在 2019 年之前是公司第一 大诊疗项目。2018/2019/2020/2021/2022H1 白内障项目收入额分别为 7.13 亿/7.17 亿/6.56 亿/7.56 亿/3.43 亿元，同比增长分别 37.69%/0.56%/-8.60%/15.33%，2018年度白内障业务收入增速较快系公司因新建/收购医院及业务增长等原因带来的业 务规模扩大所致。2019 年及之后，在医保控费的背景下，公司白内障项目的拓展受 到一定影响，公司逐步提高个性化中高端服务占比，在手术量下降的情况下，提升 单价，虽然增长放缓，但仍保持了一定的收入水平。

屈光等消费类业务发展空间大，有望持续助推业绩增长。屈光项目高速成长， 营收额在 2019/2020/2021/2022H1 分别为 6.04 亿/7.27 亿/9.58 亿/5.72 亿，同比增 长分别 31.13%20.48%/31.64%，2017-2021 CAGR 为 33.7%，复合增速最高，收 入占比也呈现逐年上升趋势。公司不断增加在屈光项目技术、人员及设备等资源的 投入，全飞秒、ICL 等屈光手术占比逐渐提升，尤其中高端手术量，2021 年屈光中 高端手术量达 70439，是普通手术量 36882 的两倍左右，在消费升级背景下，该类 业务有望为公司创造更多收入，成为公司增长的重要动力。

3.3 汇聚专家人才，全面业务发展驱动实力提升

业务全方面发展，致力于为消费者提供更优质的诊疗体验。公司已建立覆盖白 内障、眼底、屈光、斜弱视与小儿眼科、眼表、青光眼、眼眶与眼肿瘤、眼外伤在内的八大眼科亚专科，并设有医学验光配镜部，能够开展覆盖各类眼科病种的眼科全 科临床诊疗服务。

引进高职称人才，丰富医师资源。不仅建立了具备丰富经验的管理团队，公司 还注重旗下各医院眼科专家团队建设，截至 2022 年 6 月 30 日，公司拥有医务人员 3,278 人，其中医师 897 人；2018-2022 年间各职称医师占比稳定，医师队伍成熟， 丰富的临床经验和先进的技术水平领先，引领团队为患者提供更科学、安全、专业、 高效的眼科诊疗方案。

七大核心技术人员，引领九大科室建设发展。公司拥有完备的眼科团队，其中 共有 7 名核心技术人员，分别为黎晓新、郭海科、张广斌、吴护平、潘美华、陈晓 明和刘苏冰，均拥有丰富的临床经验和强劲的实力，其科研成果更是为科室的发展 作出了巨大贡献，对眼科诊疗深度的研究在业界与学界都产生了深刻的影响。除此 之外，公司眼科诊疗业务的九大科室还各设置了一名各自领域的国际知名专家，平 均从业年限大于 35 年，为科室发展保驾护航，他们分别是刘旭阳、王利华、王骞、 郭海科、张广斌、吴护平、潘美华、蔡锦红及王玉宏。

主导多项科研项目，科研成绩丰硕，驱动实力提升。公司积极与国内重点大学 进行战略合作，共同进行人才培养、学术建设和临床研究，旗下厦门眼科中心是国 家临床重点专科（眼科）建设单位、国家药物临床试验机构，并设立了国家博士后科 研工作站、院士专家工作站等，具有雄厚的科研实力，同时与学校合作，为公司的学 科建设，提供科研及学术资源，促进公司学术实力提升。在科研成果上，公司自成立 以来申请并开展国家级或省市级科研课题近 200 项，包括“973”计划、“863”计划、 国家重大研究计划、国家自然科学基金等，并获得专利授权 72 项以及软件著作权 149 项。2022 年，公司新增专利授权 13 项、软件著作权 12 项；公司及下属分子公 司、眼科专家学者获批医学科研项目共 42 项。

医教研体系进一步成熟，打造广泛学术影响力。公司致力于“以学术为指 导、以技术为支撑、以患者为中心”，在合作中实现临床诊疗与医学研究协同， 公司依托于临床诊疗案例的积累开展科研工作。除科研立项研究，公司在论文 成果斐然，截至 2022 年报，公司在各类期刊共计发表论文 126 篇，其中被 SCI 收录 55 篇。专家团队还主编、参编或翻译了多部眼科学界重要学术专著， 在 国内外产生重大的影响。在人才培养、学术共建、临床研究等多方面的发展下， 公司人才的培养愈加成熟，为未来做好医务人才储备。

4 盈利预测

我们将公司业务拆分为眼科医疗服务、视光业务、其他业务三个板块进行预测。 1）眼科医疗服务方面，白内障晶体高端替代趋势逐渐明朗，屈光高端术式替代逐步 成为主流，综合眼病项目中眼底是公司传统强势业务，眼表、斜弱视及小儿眼科均为公司稳定增长业务。2）视光业务受益于国家对于青少年近视防控的重视和业务本 身的高盈利能力，叠加角塑业务增量，预计未来收入和毛利保持快速稳定增长。3） 其他业务占比较低，预计收入和毛利将保持平稳增长。

投资分析

从公司角度看，公司是扎根华东、辐射全国的眼科医疗服务龙头，深耕福建省 眼科医疗市场并在全国范围内积极扩张。截至目前，公司旗下已开设 57 家眼科专科 医院，覆盖 17 个省及 46 个城市，全国连锁版图已初步形成。自成立以来，公司坚 持口碑运营，具备较强的品牌影响力，旗下医院爬坡时间持续缩短，省内医院盈亏 平衡 3~5 年、省外医院盈亏平衡约 6 年。在管控全面放开、感染高峰已过去、诊疗 秩序逐步恢复的环境边际改善下，体内医院全面扭亏可期。公司核心机构厦门眼科 中心实力雄厚，患者认可度高，截至 2022 年上半年注册床位数 537 张，除日常运 营外也承担公司医教研任务，为公司长期发展保驾护航。

从行业角度看，政策支持和需求共振，叠加管控放开，眼科医疗服务复苏确定 性高，成长空间广阔。我国眼科医疗服务市场规模从 2015 年的 507.1 亿元增至 2019 年的 1037.4 亿元，2015~2019 CAGR 19.6%。随着我国人口老龄化程度的加深以 及民众不良用眼习惯问题的持续，眼科需求持续膨胀，我国眼科门急诊诊疗总人次 从 2015 年的 98.4 百万人次增至 2019 年的 127.9 百万人次，2015~2019 CAGR 6.8%。从细分领域看，屈光、视光、白内障、眼底疾病是眼科诊疗服务四大市场， 1）我国青少年近视防控受到高度重视，预计到 2025 年我国屈光市场规模有望达到 725 亿元，公司屈光业务贡献 33%的收入和 35%+的毛利，未来随着高端术式占比 的持续提升，公司屈光业务有望持续贡献高毛利；2）医学视光市场空间广阔，预计2025 年将达到 500 亿规模，公司配镜业务营收增长明显，卡位高景气细分赛道，有 望未来持续保持快速增长趋势；3）白内障患者基数大，高端晶体替代是未来趋势， 未来有望促进客单价提高；4）眼底病较为复杂，治疗难度高，预计 2025 年市场规 模将达到 269 亿元，公司具备高质量眼底病医师团队，业内有口皆碑，收入利润均 保持稳定增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）